伊爾艾朗專欄/實施負利率的三個問號…

多數經濟學家常依賴漸進分析(incremental analysis),

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,來解釋負利率的效應、及其對全球經濟乃至於市場的影響,

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,這可理解,

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,但偏於注意枝節的變化,

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,容易過度局限,

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,甚至有誤導之虞,

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,況且市場人士還得提防負利率的意外後果,

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,留意各種突發事件的引爆點。經濟學家傳統的論點大致如下:各國央行實施的措施、與政府債券殖利率的市場價位,均已證明名目利率的往下走向不再是以零為界。負利率的效應最好以delta值來分析,也就是說,要推演利率(譬如由負0.2%降到負0.3%)的邊際影響,而非評估整體水準(負值的程度和持續時間)。這是否就一定是正確的研究方法,我個人並不篤定。但光憑三件事就足以質疑,也顯示有必要採取更開放的思維和分析:第一,在具系統重要性的先進經濟體,金融業的多數體制在設計上並未考慮到負名目利率的長遠運作,也沒考慮到伴隨出現的殖利率曲線趨緩情況。譬如,銀行在淨利息收益率的壓力下,面臨中介資金的極大考驗,漸漸容易排斥存款。未來幾年,長期儲金、保護和擔保機構,不論是退休年金還是保險公司,會更不容易滿足客戶期望的穩當報酬。第二,負利率持續下去,可能迫使一般人脫離金融體制。難怪日本銀行(央行)意外決定跟進歐洲央行(ECB)實施負利率之後,保險箱銷售大增。這兩種情況持續愈久,個人和企業的壓力就愈大,漸漸寧可自我保險,不再依賴體制的集體保險機制。如此反而會增加經濟走緩的風險,金融市場也會更加分化,使監控或監管更加困難。第三,若負利率超過視為合理和可維持的極限,某些市場的常態可能改變。這種變化,可能正是日銀和ECB採取或強化負利率政策後,匯市最近走勢令人費解的謎底。這一切都需要經濟學家以更寬廣的心態來分析全球經濟和金融體制,若上述三件事正如我所料,對投資人和交易員的影響,將遠甚於對經濟成長和企業獲利造成的意外與罕見潛在阻力。新的思考方式有賴外匯市場定價模式的調整,重設不同資產類別的連動假設,也要以更開放態度面對市場劇變,並考量更高的流動性風險溢價。(作者伊爾艾朗是安聯集團首席經濟顧問),

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